不确定性主导着全球经济格局

上周的标志是全球不确定性日益增长，主要由美国的商业政策及其国际影响。这种紧张气氛反映在主要经济体的重要经济数据（有时甚至是矛盾的）中。

Destaca la inesperada contracción del PIB estadounidense en el primer trimestre, un dato que, aunque influido por factores específicos relacionados con la anticipación de aranceles, ha generado preocupación.

En Europa, los datos ofrecieron señales mixtas: una resiliencia sorprendente en el crecimiento del PIB de la Eurozona contrastó con revisiones a la baja de las previsiones y una persistente inquietud por el impacto de las tensiones comerciales, una preocupación reflejada en la reciente bajada de tipos del Banco Central Europeo (BCE).

España presentó una notable divergencia, con un fuerte crecimiento del PIB que coexistió con un sorprendente aumento del desempleo. A nivel global, la confianza empresarial se vio mermada, como reflejaron los índices PMI, y las respuestas políticas de economías como China y Japón subrayaron la magnitud del desafío planteado por el proteccionismo.

Los mercados financieros mostraron volatilidad, reaccionando a los datos macroeconómicos, las noticias sobre política comercial y las expectativas sobre las acciones de los bancos centrales. La semana puso de manifiesto cómo la anticipación y la incertidumbre en torno a las políticas proteccionistas pueden generar distorsiones económicas y afectar la confianza, incluso antes de que se materialicen plenamente sus efectos directos, creando un entorno complejo.

Tabla 1: Indicadores Económicos Clave Publicados (Semana del 28 de abril al 4 de mayo de 2025)

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Vientos en Contra Globales: La Incertidumbre Política de EE.UU. y las Señales Económicas Chocan

La economía mundial navegó por aguas turbulentas durante la semana, dominada por la incertidumbre generada por las políticas comerciales de la administración estadounidense. Esta incertidumbre se vio amplificada por la publicación de datos económicos clave en Estados Unidos, que ofrecieron una imagen compleja y, en ocasiones, contradictoria del estado de la mayor economía del mundo.

La Sorprendente Contracción del PIB y sus Corrientes Subterráneas

El dato más impactante de la semana fue la publicación, el 30 de abril, de la estimación preliminar del Producto Interior Bruto (PIB) de Estados Unidos para el primer trimestre de 2025. Contrariamente a las expectativas de un crecimiento modesto del 0.3%, la economía estadounidense se contrajo a una tasa anualizada del 0.3%. Esta cifra marcó un brusco cambio respecto al crecimiento del 2.4% registrado en el cuarto trimestre de 2024 y supuso la primera contracción trimestral desde principios de 2022.

Un análisis detallado de los componentes del PIB revela que la contracción no se debió a un colapso generalizado de la actividad, sino a factores muy específicos ligados al contexto comercial. La Oficina de Análisis Económico (BEA) y numerosos analistas atribuyeron la caída principalmente a dos factores: un drástico aumento de las importaciones y una disminución del gasto público. Las importaciones, que se restan en el cálculo del PIB, se dispararon (contribuyendo con una caída de 4.83 puntos porcentuales al crecimiento), un fenómeno interpretado como una acumulación de inventarios por parte de las empresas en anticipación a la entrada en vigor de nuevos y más altos aranceles anunciados a principios de abril. Simultáneamente, el gasto del gobierno federal cayó un 5.1%, la mayor caída desde el primer trimestre de 2022, liderado por un descenso en el gasto de defensa.

Sin embargo, esta debilidad en la cifra principal del PIB contrastó notablemente con la fortaleza de la demanda interna privada. Las ventas finales reales a compradores domésticos privados (una medida que excluye los volátiles cambios en inventarios y el gasto público, sumando el consumo privado y la inversión fija privada) de hecho aceleraron ligeramente su crecimiento hasta un robusto 3.0% anualizado, frente al 2.9% del trimestre anterior. Este indicador, considerado a menudo un barómetro más fiable de la salud subyacente de la economía, fue impulsado por un consumo privado que, aunque moderó su ritmo (+1.8% vs +4.0% en T4), se mantuvo sólido, y por una inversión fija empresarial que mostró un fuerte dinamismo (+7.8% según algunas fuentes, +9.8% según otras).

Esta divergencia entre el dato principal del PIB y la fortaleza de la demanda privada subraya cómo las decisiones políticas y la anticipación de sus efectos pueden distorsionar indicadores económicos clave. La contracción del PIB del primer trimestre parece ser más un reflejo de las maniobras empresariales ante la incertidumbre arancelaria (adelantando importaciones) que una señal de debilidad intrínseca de la demanda en Estados Unidos durante ese periodo. Este fenómeno ilustra el impacto conductual inmediato y significativo de los anuncios de política comercial, generando una volatilidad que complica la interpretación de la coyuntura económica real.

Mercado Laboral: ¿Resiliente pero Perdiendo Impulso?

El mercado laboral estadounidense envió señales mixtas con la publicación del informe de empleo de abril el 2 de mayo. La economía añadió 177,000 empleos no agrícolas, una cifra que superó las expectativas del consenso (en torno a 130,000) y se mantuvo cerca del promedio mensual de los 12 meses anteriores (152,000). Sin embargo, este dato representó una desaceleración respecto a la cifra de marzo, que además fue revisada a la baja hasta +185,000 (desde +228,000).

Más significativas aún fueron las revisiones a la baja combinadas para febrero y marzo, que restaron 58,000 empleos a las estimaciones previas. Esto sugiere que el impulso del mercado laboral en los meses anteriores fue menor de lo que se pensaba inicialmente. La tasa de desempleo se mantuvo estable en el 4.2%, en línea con las previsiones.

En cuanto a los salarios, los ingresos medios por hora aumentaron un modesto 0.2% mensual y un 3.8% interanual. Esta moderación en el crecimiento salarial, junto con la estabilidad del desempleo y las revisiones a la baja, apunta a un enfriamiento gradual del mercado laboral, alejando los temores de un sobrecalentamiento inminente. Los datos sectoriales mostraron fortaleza en sanidad, transporte y almacenamiento, y actividades financieras, mientras que el empleo público federal disminuyó. Datos anteriores, como las ofertas de empleo JOLTS de marzo, ya mostraban una tendencia a la baja en las vacantes.

Este conjunto de datos presenta un panorama matizado para la Reserva Federal (Fed). Si bien la creación de empleo superó las expectativas, la tendencia general, considerando las revisiones y la moderación salarial, es de un enfriamiento paulatino. Esto probablemente refuerza la postura cautelosa de la Fed, que debe equilibrar la resiliencia actual con los riesgos potenciales de un debilitamiento futuro derivado del impacto de los aranceles y la incertidumbre económica general. No parece haber una necesidad urgente de actuar en ninguna dirección basándose únicamente en estos datos laborales, apoyando la aproximación "dependiente de los datos" que la Fed ha venido señalando.

La Inflación se Modera Antes de los Aranceles, ¿Pero por Cuánto Tiempo?

El informe de Ingresos y Gastos Personales de marzo, publicado el 30 de abril, trajo noticias alentadoras en el frente de la inflación, al menos temporalmente. El índice de precios de Gastos de Consumo Personal (PCE) subyacente, la medida de inflación preferida por la Fed, aumentó un 2.6% interanual en marzo. Esta cifra supuso una desaceleración desde el 3.0% de febrero y cumplió exactamente con las expectativas del mercado. En términos mensuales, el índice subyacente se mantuvo plano (0.0%), ligeramente por debajo de la previsión de +0.1%.

El índice PCE general también mostró moderación, con un aumento interanual del 2.3% (frente al 2.5%/2.7% de febrero, aunque ligeramente por encima del 2.2% previsto) y una variación mensual nula. Esta continua moderación de la inflación subyacente en marzo reforzó la narrativa de desinflación en curso y ofreció un respiro momentáneo.

Sin embargo, este alivio debe contextualizarse. Los datos de marzo son anteriores a la implementación de los aranceles más significativos anunciados en abril. Existe un amplio consenso entre los analistas de que estas medidas comerciales ejercerán una presión alcista sobre los precios en los próximos meses y trimestres. Los mecanismos esperados son el encarecimiento directo de las importaciones y la reducción de la presión competitiva sobre los productores nacionales. De hecho, los datos PMI manufactureros globales de abril ya mostraron una aceleración en los precios cobrados por las fábricas, atribuida en parte a los aranceles. Además, encuestas como la de la Universidad de Michigan ya reflejaban un aumento de las expectativas de inflación de los hogares en abril, alcanzando niveles no vistos en décadas.

Por lo tanto, aunque los datos de inflación de marzo fueron positivos, existe un riesgo considerable de que esta tendencia a la baja sea transitoria. La posibilidad de un resurgimiento de la inflación inducido por los aranceles más adelante en 2025 o 2026 representa un desafío significativo para la política monetaria y las perspectivas económicas.

Navegando la Incertidumbre: Las Trayectorias Divergentes de Europa y España

Mientras Estados Unidos lidiaba con sus propios datos contradictorios, Europa y España presentaban sus propias complejidades, mostrando una mezcla de resiliencia inesperada y vulnerabilidad ante las crecientes tensiones comerciales globales.

Eurozona: Resiliencia del Primer Trimestre Frente a Perspectivas Degradadas

La economía de la Eurozona mostró una sorprendente fortaleza en el inicio de 2025. La estimación preliminar del PIB para el primer trimestre, publicada el 30 de abril, reveló un crecimiento del 0.4% respecto al trimestre anterior. Esta cifra no solo superó las expectativas, sino que también representó una aceleración frente al crecimiento revisado del 0.2% en el cuarto trimestre de 2024 (según algunas fuentes) y el 0.0% según otras.

Sin embargo, este dato positivo contrastaba fuertemente con el pesimismo que impregnaba las previsiones económicas para el resto del año. Numerosas instituciones, incluyendo el Fondo Monetario Internacional (FMI), el personal del BCE, Goldman Sachs y The Conference Board, revisaron a la baja sus proyecciones de crecimiento para la Eurozona en 2025, citando explícitamente el impacto negativo esperado de los aranceles estadounidenses y la elevada incertidumbre como los principales factores. El propio BCE, en su decisión de recortar los tipos de interés el 17 de abril, ya había señalado el deterioro de las perspectivas de crecimiento debido a las tensiones comerciales como una justificación clave. En un intento de contrarrestar estos vientos en contra y fomentar la autonomía estratégica, la Unión Europea anunció iniciativas significativas, incluyendo un plan de 200,000 millones de dólares para apoyar el sector tecnológico, con un enfoque en inteligencia artificial, computación cuántica y semiconductores.

Esta dicotomía entre un buen dato trimestral y unas previsiones sombrías plantea una pregunta clave: ¿refleja el crecimiento del primer trimestre una fortaleza subyacente genuina o se debe, en parte, a factores temporales como el adelanto de pedidos por parte de las empresas ante la amenaza arancelaria? Algunos datos de los PMI de abril sugerían precisamente este fenómeno de "front-loading". Si bien los datos del primer trimestre son mayormente anteriores a los anuncios de abril, cierto efecto de anticipación pudo haber influido. El hecho de que la mayoría de los pronósticos apunten a una desaceleración significativa en los próximos trimestres sugiere que los analistas creen que los aranceles tendrán un impacto considerable, poniendo en duda la sostenibilidad del impulso observado a principios de año.

Inflación en la Eurozona: Estable en la Superficie, Aceleración Subyacente

Los datos de inflación de la Eurozona para abril, publicados el 2 de mayo a través de la estimación flash del Índice Armonizado de Precios de Consumo (IPCA), ofrecieron una imagen compleja. La inflación general interanual se mantuvo estable en el 2.2%, sin cambios respecto a marzo y ligeramente por encima del consenso del 2.1%, pero muy cerca del objetivo del 2% del BCE.

El análisis de los componentes mostró dinámicas divergentes. Una caída más pronunciada de los precios de la energía (-3.5% interanual frente al -1.0% en marzo) fue contrarrestada por una aceleración en la inflación de los servicios, que subió al 3.9% desde el 3.5% de marzo, y un ligero repunte en la inflación de alimentos, alcohol y tabaco (3.0% vs 2.9%). Los precios de los bienes industriales no energéticos se mantuvieron estables (+0.6%).

Crucialmente, la inflación subyacente (IPCA excluyendo energía, alimentos, alcohol y tabaco) aceleró, subiendo al 2.7% interanual desde el mínimo de tres años del 2.4% registrado en marzo, y superando la previsión del 2.5%. Este repunte, impulsado por la persistente inflación de los servicios, presenta un desafío para el BCE.

El Vicepresidente del BCE, Luis de Guindos, en una entrevista publicada el 3 de mayo, reconoció la necesidad de vigilar de cerca la inflación de los servicios y la dinámica salarial, aunque mantuvo un tono optimista sobre la consecución final del objetivo del 2%. La estabilidad de la inflación general es una buena noticia, pero la aceleración de la subyacente complica la toma de decisiones. Justifica la reciente bajada de tipos basada en las preocupaciones sobre el crecimiento, pero dificulta la argumentación a favor de recortes adicionales rápidos si las presiones subyacentes persisten. El BCE parece estar priorizando los riesgos para el crecimiento derivados de los aranceles, aceptando una inflación subyacente algo más pegajosa a corto plazo, confiando en que la moderación salarial esperada acabe enfriando los precios de los servicios. La situación pone a prueba el enfoque "dependiente de los datos" del BCE.

España: Fuerte Crecimiento Choca con Aumento del Desempleo

España presentó un cuadro particularmente divergente durante la semana. Por un lado, la economía continuó mostrando un dinamismo notable. El Instituto Nacional de Estadística (INE) informó de un crecimiento del PIB del 0.8% en el primer trimestre respecto al trimestre anterior. Aunque BBVA Research estimó un crecimiento ligeramente inferior del 0.6%, calificándolo por debajo de sus expectativas, ambas cifras situaban a España muy por encima del promedio de la Eurozona (+0.4%). Este vigor fue atribuido a la fortaleza continuada de las exportaciones de servicios (especialmente turismo) y a la demanda interna. El Banco de España y el FMI mantenían previsiones de crecimiento relativamente robustas para el conjunto de 2025, en torno al 2.5%-2.7%.

Sin embargo, esta fortaleza económica contrastó de forma sorprendente con los datos del mercado laboral publicados el 28 de abril. La tasa de desempleo correspondiente al primer trimestre de 2025 subió inesperadamente hasta el 11.36%, desde el 10.61% del trimestre anterior, superando las previsiones (en torno al 10.7%) y alcanzando su nivel más alto en un año. Este aumento se debió a un incremento de 193,700 personas desempleadas y una caída del empleo de 92,500 puestos de trabajo. La pérdida de empleo afectó a todos los sectores, siendo el de servicios el más perjudicado (+124,900 parados más).

En cuanto a la inflación, los datos preliminares de abril mostraron una ligera moderación en la tasa general del IPC hasta el 2.2% interanual (desde el 2.3% de marzo), aunque ligeramente por encima de las previsiones del 2.0%. No obstante, la inflación subyacente repuntó hasta el 2.4% interanual, desde el 2.0% de marzo.

La marcada divergencia entre el fuerte crecimiento del PIB y el aumento del desempleo en el primer trimestre sugiere la posibilidad de una dinámica de "recuperación sin empleo" o la existencia de problemas estructurales en el mercado laboral español. Podría indicar que el crecimiento está concentrado en sectores menos intensivos en mano de obra o con altos aumentos de productividad, o que persisten fricciones que impiden una absorción eficiente del empleo generado. BBVA Research también apuntó a una disminución de las horas trabajadas a pesar del aumento del empleo, lo que podría indicar subempleo. Esta paradoja cuestiona la calidad y la inclusividad de la expansión económica española y merece un escrutinio más profundo, a pesar de las relativamente optimistas previsiones de crecimiento del FMI, que también advirtió sobre riesgos como la debilidad de la inversión y posibles problemas laborales.

Las Grandes Economías Responden: Contramedidas Estratégicas de China y Japón

La intensificación de las tensiones comerciales impulsadas por Estados Unidos provocó respuestas políticas directas por parte de otras grandes economías durante la semana, evidenciando la percepción de una disrupción económica significativa.

China anunció un plan económico integral destinado a revitalizar su economía frente a las dificultades internas (demanda doméstica débil) y externas (aranceles estadounidenses). El plan incluía medidas para estimular la demanda interna, desarrollar el sector servicios, aumentar los ingresos de rentas bajas y medias, e incrementar los pagos del seguro de desempleo. De manera crucial, el plan contemplaba explícitamente intervenciones para proteger a individuos y empresas del impacto de los aranceles estadounidenses. Informes paralelos sugirieron incluso la posibilidad de que Pekín eliminara algunos de sus propios aranceles sobre productos estadounidenses, como los semiconductores, como medida para contrarrestar los shocks externos.

De forma similar, Japón desveló un paquete de medidas económicas de emergencia para mitigar los efectos negativos de los aranceles de EE.UU.. Este paquete incluía apoyo a la financiación empresarial y estímulos al consumo, como la reducción de los precios de la gasolina y el diésel, subsidios a las facturas energéticas y la consideración de ampliar préstamos a bajo interés para pequeñas empresas. El Primer Ministro Ishiba declaró estar haciendo todo lo posible para paliar el impacto en industrias clave como la automotriz y la siderúrgica. Estas medidas se anunciaron en un contexto de datos económicos débiles en Japón, especialmente una inflación persistentemente alta que complica la tarea del Banco de Japón. Precisamente, el Banco de Japón mantuvo sin cambios sus tipos de interés en el 0.50% en su reunión de política monetaria celebrada durante la semana, en medio de esta compleja situación económica y las preocupaciones arancelarias.

Estas acciones proactivas por parte de China y Japón ponen de relieve la magnitud de la perturbación económica que anticipan a raíz de las políticas comerciales estadounidenses. Sus paquetes de estímulo y apoyo interno representan intentos de aislar sus economías del shock externo. Esto podría conducir a una mayor divergencia en las trayectorias políticas a nivel global, complicando la coordinación internacional, ya que cada nación prioriza la estabilidad interna frente a un entorno exterior cada vez más incierto y proteccionista.

Pulso del Mercado y Contexto Geopolítico

Los mercados financieros globales reflejaron la tensión y la incertidumbre dominantes durante la semana. Se observó una notable volatilidad, con un rendimiento inferior de los activos estadounidenses a principios de mes y en las semanas previas, llegando incluso a registrarse sesiones inusuales con caídas simultáneas en el S&P 500, los bonos del Tesoro y el dólar estadounidense. Sin embargo, hacia el final de la semana y comenzando la del 28 de abril, se produjo un repunte, impulsado en parte por comentarios conciliadores de la administración Trump respecto a la Fed y las negociaciones con China. Índices como el Dow Jones y el S&P 500 encadenaron varias sesiones al alza hasta el lunes 28. El sector tecnológico (Nasdaq) mostró un comportamiento más mixto, con gran expectación por los resultados empresariales de grandes compañías.

En el mercado de divisas, el dólar estadounidense, tras alcanzar mínimos de tres años la semana anterior, mostró debilidad hacia el final de esta semana, perdiendo terreno incluso después de datos de empleo aparentemente positivos. Por el contrario, el euro mostró cierta fortaleza relativa. Los precios del petróleo experimentaron una caída notable durante el mes de abril.

El desempeño de los mercados estuvo claramente influenciado por la interacción entre datos macroeconómicos clave (la sorpresa negativa del PIB de EE.UU., el dato de empleo NFP mejor de lo esperado pero con matices), las expectativas sobre política monetaria y, sobre todo, la cambiante percepción de los riesgos asociados a la política comercial. La debilidad del dólar a pesar de algunos datos positivos podría interpretarse como una señal de que los mercados estaban descontando un mayor riesgo de recesión en EE.UU. o anticipando una respuesta más acomodaticia por parte de la Fed a medio plazo, influenciada por el shock del PIB y la incertidumbre general.

Todo esto se desarrolló en un contexto geopolítico persistentemente tenso. La competencia estratégica entre EE.UU. y China, calificada por BlackRock como la situación más difícil desde 1979, las tensiones en Oriente Medio (conflicto Israel-Hamás/Hezbolá, ataques Hutíes) y la prolongada guerra en Ucrania continuaron siendo factores de fondo que alimentaban la incertidumbre global. Esta incertidumbre se reflejó también en los datos PMI manufactureros globales de abril, que mostraron una caída en los pedidos de exportación y un deterioro significativo de la confianza empresarial a nivel mundial, con menciones explícitas al impacto de los aranceles y el proteccionismo.

Análisis Final: Navegando la Niebla de la Incertidumbre

La primera semana de mayo de 2025 cerró dejando un panorama económico global complejo y dominado por fuertes corrientes cruzadas. Si bien algunos indicadores ofrecieron señales de resiliencia – el dato de empleo NFP en EE.UU. superó las previsiones, y el crecimiento del PIB del primer trimestre tanto en la Eurozona como en España fue robusto – la narrativa predominante estuvo definida por la profunda incertidumbre derivada de la política comercial estadounidense.

Esta incertidumbre se manifestó de diversas formas: distorsionó datos económicos clave como el PIB estadounidense a través de la acumulación preventiva de importaciones; provocó un desplome de la confianza empresarial a nivel global; impulsó respuestas políticas reactivas en grandes economías asiáticas; y generó una notable volatilidad en los mercados financieros. Las divergencias observadas – entre el dato principal del PIB de EE.UU. y su demanda interna subyacente, o entre el fuerte crecimiento de España y el aumento de su desempleo – subrayaron la necesidad de un análisis matizado que vaya más allá de las cifras superficiales.

Los bancos centrales, especialmente la Fed y el BCE, se enfrentaron a decisiones complejas, tratando de equilibrar los riesgos de una posible estanflación (combinación de crecimiento débil e inflación impulsada por aranceles) con la gestión de la política monetaria en un entorno volátil. La semana demostró que, en el entorno actual, la incertidumbre política y geopolítica, particularmente en el ámbito comercial, puede eclipsar temporalmente los fundamentos económicos tradicionales a la hora de dirigir el sentimiento del mercado y generar distorsiones económicas a corto plazo. La dificultad para prever las trayectorias económicas se magnifica cuando los cambios impredecibles en la política se convierten en la variable dominante, exigiendo una navegación cautelosa por parte de empresas e inversores.